Alessandro Fugnoli. HOUSTON, ABBIAMO DUE PROBLEMI

Inflazione e recessione pesano sui mercati

Un incendio ai serbatoi di ossigeno liquido compromette il funzionamento dell’impianto elettrico e interrompe la produzione di ossigeno. I tre astronauti dell’Apollo 13 capiscono subito non solo che non scenderanno più sulla luna, ma che rischiano seriamente di non tornare più a casa. Ok, Houston, dicono via radio, abbiamo avuto un problema. Sono ingegneri, hanno lunga esperienza di volo. Il problema è drammatico, il linguaggio è asciutto e il tono è calmo. Giustamente la frase entrerà nella storia.

I mercati finanziari, che di solito ragionano su un problema alla volta (o su un’opportunità alla volta, nei momenti felici), avevano fino a ieri l’inflazione al centro della loro attenzione. Ora i problemi sono due, perché all’inflazione si aggiunge la recessione. Nel loro tono concitato lo comunicano a Mission Control. La risposta non è molto convincente. Il problema è che è stato proprio Mission Control a provocare l’inflazione. E ora è di nuovo Mission Control a provocare la recessione. O almeno questo è il timore.

Ci sono molti errori alla base di questa situazione. Il primo è l’avere ecceduto negli stimoli monetari e fiscali nel 2020. Il secondo è di non avere iniziato a normalizzare le politiche nel 2021, quando l’economia era molto forte e avrebbe potuto assorbire bene rialzi dei tassi e minori stimoli fiscali. Normalizzare prima avrebbe non solo contenuto l’esplosione dell’inflazione, ma anche la bolla dei mercati finanziari.

Un terzo errore è stato quello di volere troppe cose in una volta. Impostare una transizione energetica a tappe forzate ha significato bloccare gli investimenti in energie fossili e raffinerie proprio mentre il conflitto con la Russia e le sanzioni creano ulteriori problemi di offerta, particolarmente acuti per l’Europa. Ora in America si criticano i profitti eccessivi delle raffinerie e li si vuole tassare di più. Potrebbe essere giusto in astratto, ma certamente scoraggerebbe ulteriormente nuovi investimenti.

La missione dell’Apollo 13, come è noto, ebbe un lieto fine. Utilizzando le batterie del modulo lunare, ormai inutile, gli astronauti riuscirono a manovrare quel tanto che servì a girare intorno alla luna e farsi catapultare indietro. Ci vollero coraggio, abilità, concentrazione e anche fortuna.

Le stesse doti saranno ora indispensabili per la difficile manovra di rientro dall’inflazione senza che questo provochi una recessione prolungata e pesante. La Fed, che fino a ieri dichiarava di potercela fare, è ora più prudente e ammette che non tutte le variabili sono sotto il suo controllo.

Alcuni fanno notare che la recessione di cui tanto si discute è già partita. Prima di rispondere bisogna ricordare che la definizione di recessione, un tempo semplice (un segno negativo in un trimestre di Pil) è diventata via via più complicata e discrezionale. Prima si è allungato a due trimestri il periodo di segno negativo, poi si è deciso di rinunciare a criteri meccanici e di affidare al NBER, un’associazione autorevole ma privata di economisti, il compito di proclamare una recessione. Il NBER, per farlo, tiene conto di numerose variabili (crescita, ovviamente, ma anche utili, occupazione e investimenti) e, come un notaio, proclama la recessione ex post, con un ritardo di mesi o anni.

I mercati non possono permettersi il lusso di aspettare e guardano al Pil, che nel primo trimestre di quest’anno è stato in America negativo (sia pure dopo un quarto trimestre fortissimo) e che in questo secondo trimestre che sta avviandosi alla conclusione sarà probabilmente piatto. Per ora dunque è stagnazione, non recessione.

Per i prossimi sei mesi si dovrà mettere su un piatto della bilancia la forza inerziale, ancora presente, degli stimoli dei due anni passati, e sull’altro il rialzo dei tassi e l’effetto ricchezza negativo derivante dallo sgonfiamento dei mercati finanziari. Per stroncare l’inflazione salariale la Fed si propone di aumentare di mezzo punto la disoccupazione. Lo dice nel modo più chiaro possibile, in modo che le grandi aziende rallentino le assunzioni programmate per quest’anno lo scorso autunno (in tempi migliori) e riducano al minimo quelle che verranno inserite nei piani industriali per l’anno prossimo.

Per le borse, oltre al Pil, contano anche i profitti. Le stime degli analisti bottom up (quelli che studiano singole società o settori) sono ancora troppo alte. Quelle top down degli strategist sono più realistiche e, se confermate, indicherebbero un mercato azionario non più sopravvalutato ma non ancora sottovalutato.

Le borse (e i bond) cercano di anticipare le svolte dei cicli economici. Una recessione di 9-12 mesi che dovesse iniziare nel secondo semestre potrebbe trovare mercati pronti a ripartire già l’anno prossimo. La forza e i tempi di questa ripartenza dipenderanno in primo luogo dall’inflazione.

Nel quadro attuale, in generale poco brillante, l’aspetto più confortante è che una cura energica tempestiva contro l’inflazione è molto meglio, nel medio periodo, di una cura blanda. L’inflazione sta infatti cominciando a mettere radici ed è meglio muoversi subito.

C’è sicuramente ipervenduto, così come il sentiment ha livelli alti di pessimismo che spesso coincidono con occasioni di acquisto. Elaborare però il passaggio da una realtà con un solo grande problema, l’inflazione, a una realtà che dovrà anche includere il rischio concreto di recessione richiederà altro tempo ai mercati.

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