Petrolio La versione di Fidelity

 Il forte calo delle quotazioni petrolifere rappresenta probabilmente l’evento macroeconomico globale più significativo del 2015. Nei primi mesi del 2016, le quotazioni del petrolio sono scese ulteriormente al di sotto della soglia dei $30 al barile e, nonostante nelle ultime settimane abbiano recuperato terreno, continuano a essere molto basse su base storica, con inevitabili gravi conseguenze per il settore petrolifero. Secondo le analisi di Fidelity è probabile che nel 2016 il cosiddetto oro nero raggiunga un equilibrio con effetti sia economico che di investimenti.

La storia dimostra che il prezzo del petrolio è sempre stato soggetto a forte volatilità. Tuttavia, il calo di oltre il 30% subito da fine ottobre 2015 e del 50% circa da fine giugno 2015 che di recente ha spinto il prezzo del barile sotto i $30 ha colto di sorpresa anche gli analisti di più lungo corso. Solo nell’ottobre 2014, la Banca mondiale prevedeva un prezzo medio del petrolio WTI (uno dei due principali indici) al barile di $96 per il 2015, quasi il doppio rispetto alla quotazione emersa nel 2015.

Il grafico riportato di seguito mostra che l’attuale ciclo triennale delle quotazioni petrolifere iniziato nel 2014 potrebbe essere ricordato come il più debole mai registrato in termini di valutazione media del petrolio.

Prezzo del petrolio: ciclo triennale attuale vs. cicli precedenti

Fonte: Bloomberg, marzo 2016, il grafico illustra l’andamento del WTI indicizzato a 100 per ciascun ciclo

Una prospettiva lato offerta
Nel periodo 2011-2014, le quotazioni petrolifere globali medie si attestavano a $95 al barile, con il greggio Brent che registrava una media perfino superiore di $108 al barile nello stesso periodo. Ciò ha incoraggiato ingenti investimenti in nuove capacità produttive, tra cui quelle da fonti di petrolio più costose come le sabbie bituminose canadesi. In particolare, il prolungato periodo pluriennale di elevate quotazioni petrolifere ha inoltre coinciso con la rivoluzione della shale energy statunitense che, secondo i dati dell’EIA, è stata il fattore scatenante dell’impennata complessiva di 3,9 milioni di barili di carburanti liquidi negli Stati Uniti nei tre anni da inizio 2013 a fine 2015; cioè un aumento della produzione quasi pari alla produzione annua dell’Iraq.

Crescita dell’offerta non OPEC di carburanti liquidi e greggio, 2013-15

Fonte: EIA Short-Term Energy Outlook, febbraio 2016; * I dati sul Sudan comprendono quelli relativi al Sudan d
Nonostante il contesto di crescita lenta, la domanda globale di petrolio ha tenuto bene ed anzi gli analisti Fidelity per il settore dell’energia stimano che la domanda globale totale di petrolio nel 2015 sia in realtà aumentata al ritmo più rapido dal 2010. In particolare ciò è stato possibile grazie al fatto che la debolezza della domanda industriale di petrolio in Cina è stata più che compensata da una domanda costantemente sostenuta da parte dei consumatori, ad esempio grazie al forte aumento del consumo di benzina. La Cina ha poi sfruttato anche il calo delle quotazioni petrolifere aumentando le sue riserve strategiche, con un incremento di 100 milioni di barili solo durante la prima metà del 2015.

Parallelamente al costante aumento della domanda in Cina, osserviamo una robusta crescita della domanda di petrolio anche altrove. Stati Uniti e India hanno offerto un contributo particolarmente significativo nel 2015 e prevediamo un altro anno di crescita sostenuta a livello mondiale nel 2016. Nell’anno in corso è probabile che l’eccesso di offerta a livello globale sarà corretto a causa della non sostenibilità economica di molte fonti petrolifere. Il calo dell’offerta di petrolio da scisti negli USA sarà la prima causa del riaggiustamento dell’offerta globale. La nostra analisi bottom-up del settore shale statunitense, che tiene conto di tutti i principali operatori e dei dati dei singoli pozzi per quasi tutti i bacini, suggerisce una riduzione netta di 0,7-1,0 milioni di barili in termini di offerta di petrolio da scisti americano nel 2016. Si tratterà, a nostro parere, di un fattore chiave della prima riduzione netta dell’offerta di petrolio a livello globale dalla crisi del 2009, con riduzioni di minore entità da numerose altre regioni, tra cui Cina, Messico, Ecuador e Nigeria.

Proiezioni Fidelity della produzione di shale oil USA (anno su anno)

Fonte: Fidelity International, marzo 2016 Mboe/d: millions of barrels of oil equivalent – milioni di barili di petrolio equivalenti al giorno

Sul lato offerta, inoltre, potrebbe risultare significativo un recente accordo tra Arabia Saudita e Russia. Nel 2014, il principale produttore ed esportatore di petrolio del mondo, l’Arabia Saudita, aveva convinto i paesi membri dell’OPEC ad abbandonare gli abituali sforzi finalizzati a sostenere le quotazioni tagliando la produzione. L’intenzione dei sauditi era quella di penalizzare i produttori a costi maggiori e forse anche il loro avversario regionale, l’Iran. Considerando almeno il primo obiettivo apparentemente raggiunto, a febbraio, l’Arabia Saudita insieme alla Russia, il secondo maggiore produttore di petrolio del mondo, hanno concordato, fermo restando il rispetto di determinate condizioni, di congelare la produzione di petrolio intorno ai livelli record correnti.

Con un mercato globale caratterizzato sostanzialmente da un eccesso di offerta, lo scenario base delle nostre previsioni prevede che il calo delle quotazioni petrolifere nel tempo limiterà l’offerta globale a un livello tale da innescare un rialzo del prezzo del petrolio.

Non mancano tuttavia incognite circa la tempistica del riallineamento di domanda/offerta. Il processo è in corso e molti analisti di settore ritengono che il processo di ribilanciamento potrebbe protrarsi nel 2017, anche se a nostro avviso potrebbe più probabilmente concludersi già entro il secondo semestre 2016. In tal senso sarà importante monitorare l’accelerazione delle quotazioni petrolifere prima del ridimensionamento dell’offerta. Una forte ripresa dei prezzi, infatti, potrebbe incoraggiare l’intensificazione della produzione da alcune fonti impedendo quindi un corretto aggiustamento dell’offerta. Inoltre sarà importante monitorare l’offerta iraniana, in quanto se essa sarà molto più elevata delle attese, ciò potrebbe impedire/ritardare l’adeguato ribilanciamento dell’offerta globale.

Implicazioni specifiche per gli investimenti
In linea generale, le aree in cui il petrolio rappresenta un costo di produzione risultano avvantaggiate, mentre le aree in cui i ricavi dipendono dall’andamento delle quotazioni petrolifere sono penalizzate. Inoltre vi sono importanti implicazioni a livello di settori e di titoli.

Esempi di settori vincenti a fronte di un calo delle quotazioni petrolifere
Automotive – il calo delle quotazioni petrolifere e la riduzione dei costi di produzione favorisce la domanda di veicoli a motore, in particolare di veicoli ad alti consumi come i SUV.

Agricoltura – il calo delle quotazioni petrolifere tende a far scendere diversi costi di gestione, tra cui i costi di trasporti, fertilizzanti e macchinari agricoli.  

Prodotti chimici – poiché il greggio può rappresentare una quota significativa dei costi per le materie prime del settore, il calo delle quotazioni petrolifere è tendenzialmente favorevole a livello di margini operativi delle società produttrici di prodotti chimici.  

Compagnie aeree – poiché il carburante rappresenta, in genere, circa un terzo dei costi operativi, il calo delle quotazioni petrolifere può risultare favorevole in termini di margini operativi e utili delle compagnie aeree, in particolare nella misura in cui l’acquisto di carburante non è stato coperto a livelli di prezzi maggiori.  

Esempi di settori perdenti a fronte di un calo delle quotazioni petrolifere
Produzione ed esplorazione in campo petrolifero (E&P) – i ricavi delle società di E&P in campo petrolifero sono quelli maggiormente correlati alle quotazioni petrolifere e il calo di queste ultime può risultare particolarmente sfavorevole per azioni e obbligazioni di questo settore, in particolare quelli con costi di break-even relativamente alti e una leva elevata.

Beni strumentali energetici – il calo delle quotazioni petrolifere implica una riduzione degli investimenti in E&P, con una conseguente flessione della domanda di beni strumentali energetici, in particolare le società più esposte a fonti di petrolio più costose.

Energia pulita/alternativa – il calo delle quotazioni petrolifere riduce di fatto l’attrattiva economica di una serie di prodotti connessi all’energia rinnovabile/pulita.

Tre fatti da ricordare
1) Sebbene di recente abbiano recuperato terreno, le quotazioni petrolifere continuano a essere molto basse su base storica e reale. Visto il sostenuto aumento globale della domanda di petrolio, il crollo delle quotazioni è stato sostanzialmente un evento determinato dall’offerta. 

2) In prospettiva, il nostro scenario di base prevede una riduzione dell’offerta dovuta al calo delle quotazioni petrolifere che consentirà a domanda e offerta di raggiungere un punto di equilibrio nel corso del 2016. 

3)  Le implicazioni del calo del prezzo del petrolio a livello di settori e titoli mettono in evidenza il valore di un approccio di investimento attivo.