Per l’Fmi l’‘illusione di liquidità è un rischio sistemico

 L’ANALISI La liquidabilità garantita dal risparmio gestito può essere incompatibile con gli asset detenuti

Il proliferare di strumenti illiquidi nei fondi rappresenta un pericolo per la stabilità

 

Nel giro di una settimana sembra aver preso corpo anche sulla stampa ‘impor tante’ e nei vari mezzi di informazione mainstream quello che da mesi racconto sul rischio via via crescente insito nei mercati finanziari e generato dalle non ortodosse politiche monetarie messe in campo dalle banche centrali, in particolar modo dall’avvio del QE3 e dal successivo tapering. L’in teso e per ora breve ritorno di volatilità ha ridestato in tanti piccoli risparmiatori quell’ormai vago ricordo di ‘rischio finanziario’ che sembrava essere magicamente scomparso nella costruzione dei personali portafogli d’inves timen to. Un rischio però rimasto ancora confinato ai mercati azionari e che, per ora, non appare essere portatore di eccessiva preoccupazione o panico tra i risparmiatori, in quanto tali mercati sono comunque percepiti come soggetti ad una implicita variabilità e poi non prevalgono nell’allocazione dell’italiano medio. Ma questo è comunque un monito importante che richiede attenzione, seppur molti commentatori abbiano già pontificato il salutare e necessario storno. Il dito o la luna Un antico aforisma, attribuito al taoismo cinese, recita «quando il saggio indica la luna, lo stolto guarda il dito» un concetto il cui significato è molto semplice, ovvero che non bisogna fermarsi alla superficie delle cose e degli eventi ma coglierne la profondità. E nel caso dell’ultima settimana non bisogna osservare solo il dito, ovvero quanto accaduto, per trarne una scorciatoia mentale frettolosa bensì osservare la traiettoria che esso ci indica e quindi il vero e futuro problema. La luna che ci vuole mostrare il recente ritorno di volatilità, è il rischio di instabilità finanziaria globale che genererà la normalizzazione della politica monetaria e che metterà alla prova quell’idea di mercato calmo ed a bassa volatilità che ha regnato in questi ultimi anni grazie ad una ‘illusione di liquidità’. Il vero problema Di una tale illusione ne sono ben consapevoli i policy maker e la riprova è scritta nero su bianco nell’ultimo Global Financial Stability Report del Fondo Monetario Internazionale e dal titolo ‘Risk Taking, Liquidity, and Shadow Bank in g’. Rispetto al precedente rapporto di aprile, oltre ad esservi la sostanziale conferma dei rischi macroeconomici e geopolitici, vi è un’evi den te presa d’atto dei pericoli connessi all’esasperata ricerca di rendimento indotta dalle politiche accomodanti delle banche centrali ed in particolare verso le distorsioni create nei mercati finanziari. Le preoccupazioni maggiori del Fmi sono ora riposte nel ‘s is te ma bancario ombra’ e nel proliferare di strumenti di credito illiquidi presenti nei portafogli dei fondi comuni d’i nve s t imento. Secondo questo rapporto, se tali asset fossero messi sotto pressione, a seguito di un ridimensionamento nelle assunzioni di rischio degli investitori, sarebbero in grado di far deragliare il sistema ed il recupero fin qui conseguito. Rischio liquidità I mercati dei capitali sono or mai diventati, a causa d e ll ’irrigidimento bancario, i fornitori più importanti di credito al sistema. Una situazione venutasi a creare tramite la crescente sottoscrizione e detenzione di bond societari e titoli similari da parte di fondi comuni ed etf. L’elevato afflusso di denaro nel risparmio gestito ha creato un’illusione di liquidità nel mercato del credito sottostante, favorendone u n a c r e s c i t a e n o r m e e d all’ombra della politica dei tassi zero. Infatti, grazie agli invitanti tassi offerti ed alle rassicurazioni derivanti dalle basse percentuali di fallimento negli ultimi anni, si è potuto emettere dal 2008 ben 11.500 miliardi di obbligazioni High Grade tra Usa ed Europa ed oltre 3.300 miliardi di dollari in obbligazioni High Yield. Un’espansione monster che rappresenta per il Fmi un rischio sistemico in quanto la maggior quota è in carico ai fondi e questo aggiunge un ulteriore problema all’uscita morbida dalle politiche monetarie.

Fondi sotto stress Nonostante i vantaggi elencati nel rapporto ed apportati dai fondi d’investimento al sistema del credito, vi sono però secondo il Fmi cinque rilevanti rischi: 1) la potenziale incompatibilità tra la liquidità garantita dalle condizioni di rimborso dei fondi e la liquidabilità delle attività sottostanti. Essendo molti fondi detentori di titoli di credito illiquidi e che trattano pochissimo nei sottili mercati secondari vi è il concreto rischio di non negoziabilità. 2) la grande quantità di capitali concentrata in mano a pochi ed enormi asset manager. Essendo l’allocazione finale dei risparmiatori spesso guidata dalla perce zione di ‘brand quality’ associata ad una determinata casa di gestione, si potrebbero verificare disinvestimenti sull’intera gamma prodotti nel caso di cattive performance o di inattesa illiquidità di uno specifico comparto. 3) l’eccessivo numero di comparti affidati alla gestione di un singolo manager o team potrebbero comportare un minor vantaggio in termini di diversificazione dei portafogli e conseguentemente analoghi rischi di fuoriuscite gen e r a l i z z at e. 4) l’eccessiva concentrazione su singoli emittenti in capo ad una sola casa di gestione, potrebbe esacerbare il rischio connesso alla formazione dei prezzi di mercato. 5) l’aumento considerevole degli investimenti da parte dei piccoli risparmiatori su tali strumenti sarebbe in grado di alterare le dinamiche a causa dell’effetto gregge.

Se a questi aspetti, aggiungiamo poi le considerazioni espresse nel Capital Market Monitor di ottobre dell’IIF (Institute of International Finance) in merito al deterioramento dei mercati obbligazionari secondari, ovvero alla sostanziale diminuzione nei volumi degli scambi gior nalieri, alla riduzione del numer o d i m a rket-maker in grado e disposti a manten e r e s u f f icienti scorte di titoli per fornire liquidità ai mercati, alla riduzione della dimensione di ne goziazione n o n c h é a l l ’ a m p l i am e n t o d e l b i d – a s k s p r e a d ( i n par ticolare nei paesi emergenti) è f a c i l e c o mp r e n d e r e quali potrebbero essere gli effetti nefasti sui mercati finanziari, in caso di repentina e massiccia fuoriuscita da tali strumenti. Cosa fare Tutto questo è un rischio considerato così sistemico, da far ipotizzare al Fmi l’ado zione, in caso di shock, di soluzioni impopolari da parte dei regolatori, quali ad esempio l’alienazione di tali prodotti ai tempi di liquidazione degli asset sottostanti, oppure la disincentivazione alla fuoriuscita tramite commissioni di riscatto o tramite limiti di rimborso. Tradotto per i risparmiatori, rimborsare questi fondi quando è possibile o penalizzarli fortemente per evitar ne la fuga in massa.

Quindi e senza inutili allarmismi ma con il buon senso del padre di famiglia è giunto il momento di valutare con attenzione i propri fondi, in particolare quelli high yield, corporate, del credito ecc. al fine di capire realmente quali possono essere i rischi potenziali e semmai decidere una consapevole ed adeguata presa di profitto, finché l’illusione della liquidità regge.