Christopher Gannatti, Global Head of Research, WisdomTree
La storia plasma le nostre opinioni, infatti siamo sempre alla ricerca di analogie paragonabili agli eventi attuali. Anche se sappiamo che “la performance passata non è indicativa di quella futura“, trovare analogie con il passato dà comunque conforto. Molti stanno paragonando l’attuale entusiasmo per la tecnologia agli albori di Internet.
L’esempio per eccellenza di “bolla” si è verificato alla fine degli anni ‘90. Di seguito riportiamo alcuni tratti distintivi di quel periodo:
- quando le aziende hanno apposto il suffisso “.com” al loro nome, i prezzi delle relative azioni hanno subito un’impennata. Qualsiasi azienda può farlo e questo non ha nulla a che vedere con le prospettive o il potenziale commerciale reale.
- In assenza di profitti o addirittura di vendite, sono stati creati nuovi parametri per valutare i progressi delle aziende, come le visite alla pagina web o i clic.
- Molte delle aziende leader su Internet non avevano utili positivi ma, anche nel più consolidato S&P 500, che utilizzava la redditività ai fini dell’inclusione, per molti nomi large cap ci siamo avvicinati a livelli di prezzo pari a 100x rispetto agli utili. Centinaia di miliardi di dollari di capitalizzazione di mercato sono stati sostenuti da sogni di profitti futuri folli.
Invece, pensando a ciò che sta accadendo nella prima metà del 2023, possiamo dire che:
- ci sono aziende che inseriscono il termine “IA” (intelligenza artificiale) nei propri nomi, ma i numeri non sono enormi e, oltretutto, non si è ancora verificata la transizione di un gran numero di società private verso i mercati pubblici. Inoltre, le aziende che inseriscono l’IA nel proprio nome hanno motivi commerciali reali per farlo.
- Naturalmente, gli investitori cercheranno di monitorare indicatori quali l’intensità con cui le aziende utilizzano l’IA o sfruttano dati. Poiché le persone ricordano il periodo della “bolla tecnologica” del 2000/2002, dubitiamo che gli investitori diranno che “gli utili non contano” o “i ricavi non importano” o, per lo meno, prima che questo accada potrebbe volerci del tempo.
- Quando si osserva come i grandi indici, ad esempio il Nasdaq 100 Index e l’S&P 500 Index, siano trainati al rialzo dalle aziende più grandi, vediamo che tali grandi aziende sono tutte “reali”. Hanno ricavi, flussi di cassa e guadagni. È assolutamente vero che gli investitori potrebbero guardare Nvidia, ad esempio, e pensare che il multiplo sia troppo alto per la crescita che si aspettano di vedere, ma Nvidia non sta vendendo il sogno di realizzare un chip in futuro. I chip Nvidia esistono, sono venduti e Nvidia è chiaramente il leader nella fornitura di unità di elaborazione grafica (GPU) che consentono l’esecuzione dell’IA.
Anche se il mercato potrebbe essere pronto per una correzione nel prossimo futuro, dopo una corsa di quasi 6 mesi, e anche se tale corsa è stata accompagnata da un hype cycle per l’IA, non vediamo segnali che indichino che le azioni focalizzate sulla tecnologia siano in generale a rischio di bolla.
Diamo un’occhiata ad alcuni numeri
Durante la “bolla tecnologica”, gli investitori hanno deciso di non considerare le statistiche classiche. Adesso non commetteremo questo errore. Osservando la Figura 1:
- creiamo una panoramica del settore “Expanded Tech”. Aziende come Meta Platforms e Alphabet (NASDAQ:GOOGL) rientrano nei “Servizi di comunicazione”. Amazon.com (NASDAQ:AMZN) (anche tenendo conto del suffisso “.com”) rientra nella categoria “Beni di consumo discrezionali”. Il settore informatico include Microsoft (NASDAQ:MSFT) e Apple (NASDAQ:AAPL). Utilizzando il termine “Expanded Tech”, cogliamo una sezione trasversale più ampia del settore tecnologico[1].
- Verso il 1998-2000, in linea di massima, questo indice raggiunse un rapporto P/E forward[2] di oltre 55x. L’impennata iniziale si basava sui prezzi e sull’euforia, mentre il secondo picco, intorno ai 50x, dipendeva dal rapido calo delle aspettative sugli utili previsti quando lo scoppio della bolla divenne evidente.
- Analizzando l’attuale P/E forward registrato dallo stesso indice, si nota che è ancora inferiore ai 30x. 28,4x non può essere considerato “economico”, quindi non intendiamo sostenere che attualmente il settore tecnologico sia in alcun modo conveniente.
- Nel 2000, i tassi di interesse reali erano più elevati. Tuttavia, va sottolineato che tale espansione del multiplo si è verificata in un contesto di tassi di interesse più alti, il che non è sempre facile per le azioni. Nel 2000, quando il settore tecnologico superava i 55x relativamente agli utili previsti, i tassi di interesse reali (misurati attraverso i titoli TIPS) erano il doppio rispetto a quelli attuali.
Figura 1: Expanded Tech – Rapporto P/E forward dell’S&P 500 nel tempo
Fonte: https://www.wisdomtree.com/-/media/us-media-files/documents/resource-library/daily-dashboard.pdf, con dati estrapolati da WisdomTree, Factset ed S&P. P/E forward storico misurato a partire dal 31 dicembre 1994. Expanded Tech include il settore informatico, il sottosettore dell’intrattenimento domestico interattivo, il sottosettore dei media e servizi interattivi, Amazon.com, Etsy e Netflix (NASDAQ:NFLX). Non è possibile investire direttamente in un indice. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.
Quindi, nella Figura 2:
- possiamo vedere come si sono comportati gli “altri titoli”, ovvero quelli al di fuori del settore tecnologico, in termini di valutazione. Questi non hanno mai superato un rapporto P/E forward di 30x durante la bolla tecnologica.
- La valutazione attuale della parte Ex Tech dell’S&P 500 è pari a 16,7x ed è molto vicina alla media dell’intero periodo. Non è “economica”, ma di certo non sta entrando nella fascia più costosa.
Figura 2: Ex-Tech – Rapporto P/E forward dell’S&P 500 nel tempo
Fonte: https://www.wisdomtree.com/-/media/us-media-files/documents/resource-library/daily-dashboard.pdf, con dati estrapolati da WisdomTree, Factset ed S&P. P/E forward storico misurato a partire dal 31 dicembre 1994. Ex-Tech esclude le aziende del settore Expanded Tech, che sono incluse nella Figura 1. Non è possibile investire direttamente in un indice. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.
In conclusione, una bolla non si limita a essere “un po’ costosa”, ma rappresenta una situazione in cui è evidente che i prezzi sono andati molto oltre i fondamentali. Se ci soffermiamo su un dato classico, il rapporto P/E forward, non vediamo nulla che indichi che questo stia avvenendo.
Affrontare l’hype cycle dell’IA
Tuttavia, ci rendiamo conto che la performance delle azioni tematiche può essere soggetta a ondate. Un modo per affrontare tali ondate consiste nell’allocare a determinati temi e poi riconoscere che, nel corso di un ciclo (solitamente più vicino ai 10 che ai 5 anni), ci saranno periodi di rendimenti fortemente positivi e altri di rendimenti fortemente negativi.
In molti casi, valutare se i temi funzionano o meno è un’operazione completamente diversa dall’osservare la performance del prezzo delle azioni. Quello che sappiamo oggi è che, nel trimestre in corso, Nvidia prevede ricavi nell’ordine di 11 miliardi di dollari[3]. Sarà fondamentale osservare questa traiettoria, che indica un fatturato superiore ai 40 miliardi di dollari per 12 mesi. Crediamo davvero che questo si concretizzerà? Allo stesso modo, aziende come Microsoft e Alphabet continueranno a parlare dell’argomento e a lanciare nuove opzioni per i loro clienti. Questi sono gli eventi che possiamo effettivamente osservare e monitorare.
Segnali di uno zelo maggiore potrebbero dare luogo a un mercato delle IPO (offerte pubbliche iniziali) molto più robusto per determinate aziende di IA. Questo potrebbe accadere in futuro, sebbene non descriva il presente. Non stiamo dicendo che in futuro non si verificherà una bolla, siamo comunque tutti umani e, in quanto tali, i nostri comportamenti creano bolle, ma in questo momento non stiamo ancora assistendo a un tale evento.
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