Il punto sui mercati

 Il mese più turbolento per i mercati finanziari internazionali da agosto 2015 è  terminato  con  un’altra  settimana  movimentata,  complice  il  flusso  di notizie intenso e ricco di sorprese sui fronti macroeconomico, politico e di politica economica, ed a giudicare dagli ultimi eventi il trend continuerà all’inizio di marzo. Benché l’S&P 500 sia rimbalzato dopo il test della media mobile a 100 giorni in area 2670 ed i rendimenti obbligazionari sembrino in ripiegamento sotto il 2,90% di decennale USA, l’indice VIX della volatilità implicita dell’S&P 500  continua ad  oscillare  in  un’ampia fascia  intorno a quota 20, una caratteristica dello scenario di mercato per il prossimo futuro. In  effetti tra  la  fine di  gennaio  e  l’inizio di  marzo l’S&P ha  registrato in chiusura una variazione assoluta di almeno l’1% in 15 sedute, rispetto alle sole 10 del periodo gennaio 2017-gennaio 2018.

  • Il flusso di dati macroeconomici è stato meno uniformemente positivo nella  settimana  cruciale  della   batteria  degli   indici   PMI   mondiali, fornendo sostegno alla tesi che la crescita dell’economia globale stia rallentando dal ritmo torrido della fine del 2017. L’indice PMI Manifatturiero globale è diminuito in febbraio per il secondo mese consecutivo, anche se, a 54,20, rimane molto vicino al massimo di dicembre, che era il livello più elevato da gennaio 2011. L’aumento della componente scorte apre la possibilità di una fase di smaltimento degli inventari nei prossimi mesi nel caso in cui la domanda finale non tenga il passo  delle  aspettative  dei   produttori,  un   rischio  già   emerso  in occasione delle vendite al dettaglio USA inferiori alle attese. A livello geografico, i PMI sono scesi più rapidamente in Europa, sono stati contrastati in Cina e hanno sorpreso al rialzo negli USA. I PMI asiatici, tuttavia, non sembrano puntare ad una rapida frenata imminente, e vi sono segnali di rotazione della crescita dal settore manifatturiero a quello dei servizi, che dovrebbe sostenere il ritmo di espansione dell’economia globale  ad  un  livello  relativamente elevato  intorno  al 3,5% annuo anche nel primo trimestre del 2018.
  • Nel corso delle audizioni alle commissioni finanziarie del Congresso, il nuovo Governatore della Fed Jerome “Jay” Powell ha sorpreso gli investitori con toni più “hawkish” del previsto. In particolare la percezione di Powell è che la crescita dell’economia USA e globale sia stata più forte del previsto, ci sia maggiore fiducia sul ritorno dell’inflazione al  target  del  2%  e  la  politica  fiscale  americana  sia diventata molto più espansiva. I mercati finanziari già prezzavano un percorso di rialzi dei tassi per il 2018 in linea con i 75 bp previsti dalla Fed in dicembre, ma le dichiarazioni di Powell aprono la possibilità dell’inserimento di un quarto rialzo di 25 bp già al prossimo meeting di marzo. Nel frattempo, il Governatore della Bank of Japan Kuroda, pur confermando la linea di politica monetaria ultraespansiva, ha citato per la prima volta la possibilità di normalizzazione della politica monetaria nell’anno fiscale 2019 (marzo 2019 – marzo 2020). Rispetto a queste sorprese,  il  meeting  di  giovedì  della  BCE  dovrebbe  essere relativamente indolore: la combinazione di frenata degli indici PMI, atteso impatto negativo sulla crescita dal rafforzamento dell’Euro e dall’aumento del prezzo del petrolio e incertezza politica in Italia dovrebbe impedire variazioni della linea di politica monetaria, anche se un cambio delle guidance (in particolare sull’utilizzo del “quantitative easing” nel fronteggiare gli shock) non può essere escluso. Infine in Cina è iniziato il Congresso Nazionale del Popolo, che si protrarrà per gran parte  del  mese  di  marzo,  e  che  è  il  momento  principale  per  la definizione delle linee di politica economica per l’intero anno. Da quanto finora emerso, le autorità cinesi sembrano disposte a tollerare un profilo di crescita più basso: il target del PIL è stato confermato al 6,5% ma senza rischi al rialzo, mentre la politica fiscale dovrebbe essere meno espansiva, con il primo taglio del target di deficit pubblico dal 2012 (dal 3% del PIL al 2,6%), con politica monetaria invariata. Queste indicazioni di policy a livello globale sono complessivamente coerenti con il nostro scenario macroeconomico di crescita in modesto rallentamento e continua normalizzazione della politica monetaria.
  • La principale sorpresa della settimana scorsa è stata l’annuncio della Casa Bianca dell’imposizione di dazi sull’importazione di acciaio e alluminio. Per quanto dal punto di vista macroeconomico l’impatto a breve termine sia modesto, dal punto di vista della politica economica segna il passaggio dell’Amministrazione USA dal focus sull’espansione fiscale (market-friendly) al protezionismo, uno sviluppo che era parso in preparazione dalla seconda metà dell’anno scorso (prima serie di dazi su legname, pannelli solari e lavatrici e aggressività nella rinegoziazione del NAFTA) ma  per  i  quali  gli  investitori  sono  complessivamente impreparati. Il rischio principale è l’escalation internazionale della tensione sul commercio internazionale, dal momento che alcuni dei principali partner commerciali come l’Unione Europea già minacciano ritorsioni; la motivazione della sicurezza nazionale non è in linea con le pratiche comuni del WTO e segnala probabilmente il prevalere delle fazioni nazionalistiche in seno alla Casa Bianca. La retorica su questo fronte è destinata a rimane accesa nelle prossime settimane, in termini di reazioni dei partner commerciali e conseguenze per il NAFTA e per l’indagine in corso sulle pratiche cinesi in tema di proprietà intellettuale, che espone più del 20% delle importazioni USA a dazi o altre misure restrittive.
  • Infine, il weekend è stato particolarmente importante per la politica europea. In Germania la lunga fase di incertezza politica è terminata, dopo il referendum del partito SPD favorevole alla partecipazione in una nuova grande coalizione con la CDU/CSU di Angela Merkel. In Italia, invece, l’esito delle elezioni generali apre uno scenario politico totalmente diverso, con un netto successo dei partiti “populisti”. Dal momento che nessun partito o coalizione ha la maggioranza in parlamento, i negoziati per la formazione di un nuovo Governo potrebbero durare diverse settimane, nel corso delle quali l’attenzione dei mercati sarà concentrata principalmente sulla retorica europeista dei protagonisti. La fase di incertezza avrà il primo test il 23 marzo, in occasione dell’elezione dei Presidenti della Camera e del Senato, che dovrebbe gettare un po’ di luce sull’orientamento dei negoziati tra le forze politiche. Il fatto che le posizioni anti-europeiste più aggressive (come l’uscita dall’Euro) dei partiti siano state progressivamente smorzate nel corso della campagna elettorale è probabilmente il motivo per cui la reazione dei mercati al risultato elettorale è modesta, in linea con la  recente  esperienza  (Spagna,  Catalogna,  Germania)  per  cui  la soglia di sopportazione degli investitori per lo stress politico europeo è piuttosto alta.

 

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