Fino alla seduta di venerdì, la dinamica dei mercati è proseguita sulla stessa linea delle settimane precedenti: riflettendo il positivo andamento dell’attività economica negli USA e negli altri Paesi Sviluppati, l’assenza di novità sul fronte della politica monetaria della Fed (che conferma il percorso graduale e altamente prevedibile di restrizione monetaria) e l’aspettativa di rapida approvazione della riforma fiscale, l’indice S&P 500 ha aggiornato continuamente nuovi record storici nell’ultimo mese, trascurando anche i frequenti episodi di rischio geopolitico (Corea del Nord, NAFTA, Medio Oriente, ecc.).
Sotto la superficie, tuttavia, la dinamica di mercato sembra più complicata; in particolare il simultaneo rialzo dell’S&P 500 e dell’indice VIX della sua volatilità implicita registrato nell’ultima settimana è molto inusuale. Una delle ragioni della continua discesa del VIX nell’ultimo anno è l’intensa rotazione settoriale (tra ciclici e difensivi, tra growth e value, tra “Trump Trades” e “Momentum Trades”) che ha provocato il crollo della correlazione tra i diversi settori e segmenti del mercato, con la performance positiva di un settore che compensa quella negativa di un altro. Se la correlazione dovesse iniziare a salire e spingere al rialzo la volatilità, il mercato azionario è vulnerabile a correzioni di entità difficilmente quantificabile, poiché le categorie di investitori “quantitativi” (che sono le più sensibili a movimenti sulla volatilità o sulle correlazioni e che trasmettono i movimenti ad altre asset class) dovrebbero verosimilmente ridurre rapidamente le posizioni, partendo da un posizionamento rialzista sovraffollato, ed il posizionamento di altre classi di investitori istituzionali e retail è anch’esso vicino ai massimi. Un esempio di questa dinamica è la prima parte della seduta di venerdì, in cui la notizia della dichiarazione di colpevolezza di Flynn, ex consigliere della Sicurezza Nazionale della Casa Bianca, nell’ambito delle indagini sul “Russiagate” ha portato prese di profitto sui “Trump Trades” (come i finanziari) mentre ancora continuavano le vendite sui “Momentum Trades” (come i tecnologici) iniziate la scorsa settimana, creando un “vuoto d’aria” sull’indice, prima che il flusso di notizie sull’approvazione della riforma fiscale tornasse a prevalere. Con l’approvazione della versione del Senato, la probabilità che la riforma fiscale definitiva (dopo la riconciliazione delle proposte delle due Camere del Congresso) arrivi alla firma presidenziale entro la fine dell’anno è significativamente aumentata. Inoltre sembra che il Partito Repubblicano abbia fatto proprio il progetto di riforma, mettendolo al riparo dalle vicende personali del Presidente (come il rischio di impeachment). Anche se l’entrata in vigore della riforma all’inizio del 2018 non è pienamente prezzata dal mercato azionario, vi sono probabilmente altri asset USA (come il US$, i rendimenti dei Treasuries o le breakeven inflation) che incorporano aspettative più basse ed il cui repricing può ripercuotersi negativamente sull’equity. Per questo motivo vi è una certa probabilità che l’approvazione definitiva della riforma fiscale possa essere accolta da prese di profitto del tipo “sell the news” dalla Borsa. Nel frattempo, la batteria di indici PMI mondiali del mese di novembre conferma che lo stato di salute dell’economia mondiale rimane buono e che, a dispetto di un certo ripiegamento dai massimi vicini al 4% annuo degli ultimi 6 mesi, la crescita nel quarto trimestre rimane superiore al 3% e pertanto ben oltre il potenziale. In particolare, confermando il flusso recente di dati, i rischi per la crescita economica rimangono al rialzo negli USA ed in Europa, ma più inaspettatamente vi è stato un generale miglioramento nei Paesi Emergenti, ed in particolare in Asia, a dispetto di un previsto rallentamento del settore industriale che sembra già essersi esaurito tra settembre e ottobre. Come previsto, il vertice dei Paesi OPEC ed esportatori non OPEC ha deciso di prolungare di 9 mesi fino a fine 2018 i tagli alla produzione attualmente in essere, rimuovendo potenzialmente dal mercato globale 1,7 milioni di barili al giorno anche per il prossimo anno. Ciononostante, la reazione dei mercati è stata contenuta, dal momento che l’esito del vertice era in gran parte scontato. A medio termine, i rischi al rialzo per le quotazioni del greggio legati all’accordo sono compensati dagli effetti sulla domanda mondiale (in ribasso) e sulla produzione USA di “shale oil” (in aumento) dei prezzi elevati degli ultimi mesi. Dopo una fase di moderate prese di profitto a breve termine, pertanto, le quotazioni dovrebbero stabilizzarsi in area 55/60 US$/barile per il WTI nel corso del 2018. La prospettiva di un prezzo del petrolio stabilmente più elevato dopo l’aumento di circa il 30% negli ultimi 6 mesi (vulnerabile anche alla crescente recente tensione politica in Medio Oriente) dovrebbe iniziare a manifestarsi sull’inflazione (al rialzo) e sulla crescita economica mondiale (al ribasso) a partire dai primi mesi del 2018, rendendo più complicato lo scenario macroeconomico per il prossimo anno.
