Il punto

 Lo scenario economico mondiale è ancora migliorato nel corso del 4Q 2013, inducendo una generale revisione al rialzo delle stime di crescita per l’intero anno, guidata dalla forza del settore industriale e dai Paesi Sviluppati. Dedurre la forza del 1Q 2014 da quella del 4Q 2013 è tuttavia un esercizio pericoloso, anche perché i dati americani (causa condizioni climatiche estreme) e cinesi (causa Capodanno Cinese per la prima settimana di febbraio) saranno di difficile lettura fino a marzo, come già mostra il dato dei non farm payrolls USA di dicembre.

Un rallentamento della crescita negli USA nel 1Q a causa dell’impatto negativo dello smaltimento delle scorte, in Giappone nel 2Q (e potenzialmente nel 3Q) a causa dell’aumento dell’IVA ed in Cina nel primo semestre a causa delle misure restrittive sui mercati interbancari degli scorsi mesi non dovrebbero tuttavia rappresentare un significativo ostacolo ad un outlook macroeconomico che rimane positivo anche per il 2014. La crescita del PIL dovrebbe superare agevolmente il 3% nel corso di quest’anno, con il secondo semestre in miglioramento rispetto al primo. I Paesi Sviluppati dovrebbero rimanere alla guida dell’accelerazione, mentre il contributo alla crescita mondiale dei Paesi Emergenti dovrebbe rimanere stabile, dal momento che la loro espansione dovrebbe mantenersi sotto il 5%, in linea con quella del 2013. Le caratteristiche principali dello scenario sono:

–          l’accelerazione della domanda del settore privato, grazie alla bassa inflazione, all’effetto ricchezza dall’andamento favorevole dei mercati finanziari e immobiliari ed alle condizioni finanziarie espansive;

–          la riduzione del peso dell’austerità fiscale negli Stati Uniti ed in Europa (il Giappone andrà invece in direzione opposta);

–          il mix di bassa redditività aziendale, smaltimento dell’eccesso di erogazione del credito degli anni passati e ricerca di nuovi modelli di sviluppo che dovrebbe pesare sulla crescita nei Paesi Emergenti (Cina inclusa).

 Grazie all’inflazione inferiore ai target delle Banche Centrali nella maggior parte dei Paesi Sviluppati ed Emergenti, la linea di politica monetaria rimane saldamente espansiva a livello globale anche per il 2014. Con un nuovo round di «quantitative&qualitative easing» atteso in primavera, la Bank of Japan sarà la Banca Centrale più espansiva del mondo, ma anche la BCE ha la possibilità (ma al momento non la volontà) di diventare più aggressiva.

Anche se il bilancio della Federal Reserve è destinato ad aumentare per quasi tutto l’anno, il progressivo azzeramento del quantitative easing implica che la Fed sotto la nuova Governatrice Yellen sarà impegnata principalmente a calibrare le guidance di lungo periodo per mantenere ancorate le aspettative sui tassi, in un momento in cui la struttura stessa delle guidance è sotto pressione per la discesa rapida del tasso di disoccupazione. In questa situazione si trova anche la Bank of England, che fornirà il primo esempio di come le Banche Centrali possono mantenere o perdere la credibilità una volta che i target di tasso di disoccupazione sono raggiunti.

Un tale scenario macroeconomico è coerente con un outlook positivo per i mercati degli asset rischiosi dei Paesi Sviluppati (equity e crediti) e moderatamente favorevole per il dollaro (dal momento che il differenziale di crescita economica e politica monetaria dovrebbe rimanere a favore degli Stati Uniti), ma il momento della verità giungerà quando le guidance della Fed dovranno passare al test di credibilità dei mercati, nel momento in cui il tasso di disoccupazione scenderà sotto la soglia del 6,5%.

Il report sul mercato del lavoro di venerdì, la cui lettura è estremamente difficile con le nuove buste paga non agricole largamente inferiori alle attese ed il tasso di disoccupazione sceso pericolosamente vicino alla soglia della Fed, per quanto distorto da fattori climatici, ha implicazioni importanti per le guidance della Fed dal momento che mina il valore del tasso di disoccupazione come indicatore di variazioni di politica monetaria e aumenta l’incertezza dei mercati sul ritmo del “tapering”. Questa incertezza è probabilmente alla base della debolezza dei mercato azionario post payrolls e del recupero di quello obbligazionario.

Anche se tali movimenti si possono per ora ascrivere a prese di profitto dai forti trend del 2013, sicuramente l’interazione tra crescita economica USA, politica monetaria della Fed sotto la Governatrice Yellen e mercati finanziari rappresenta il rischio principale (in positivo e in negativo) per i mercati nel 2014.