Commento sul debito di Bulgaria, Serbia e Croazia

 Bulgaria & Serbia

• La view sul credito sovrano della Bulgaria rimane positiva, grazie al buon andamento dell’economia (il 2017 sarà probabilmente il terzo anno di crescita oltre il 3% e la deflazione dovrebbe terminare) e solidi conti pubblici (deficit inferiore all’1% del PIL e uno dei più bassi indebitamenti pubblici rispetto al PIL nell’Unione Europea) ed esterni (accumulo di surplus della bilancia delle partite correnti che permettono di smaltire l’indebitamento estero). Gli stress test e AQR appena effettuati mostrano che il sistema bancario ha un livello di patrimonializzazione in linea con il resto d’Europa, rimuovendo un noto punto di debolezza. Il nuovo Presidente della Repubblica Radev ha convocato nuove elezioni per la fine di marzo. Il credito sovrano della Bulgaria ha sovraperformato quello della Romania per tutto il 2016 grazie alla favorevole divergenza nei fondamentali, con simili rischi di tipo politico. Preferiamo assumere una posizione sul credito tramite la compagnia elettrica statale Bulgarian Energy, che presenta uno spread elevato sui bond sovrani, con profilo creditizio in miglioramento.
• Sotto la supervisione del Fondo Monetario Internazionale e con un Governo complessivamente pro-riforme che punta ad entrare nell’Unione Europea nel 2020, i fondamentali della Serbia sono migliorati ancora nel corso del 2016, con crescita del PIL in accelerazione, conti pubblici molto migliori delle attese ed un boom di investimenti fissi dall’estero che coprono ampiamente il deficit delle partite correnti (peraltro in diminuzione). Fitch ha aumentato il rating a BB- e Moody’s potrebbe seguirla nel 2017 (l’outlook è positivo ed è un livello sotto le altre agenzie). La view sul credito sovrano della Serbia rimane positiva ma attendiamo l’emissione del primo bond in Euro (prevista quest’anno) o un allargamento dello spread su rischi politici (il Primo Ministro Vucic si è candidato alle elezioni presidenziali di Bloomberg maggio) per creare nuove posizioni.

Croazia

• L’elevata instabilità politica ha fatto passare in secondo piano il miglioramento dell’economia della Croazia nel corso del 2016 sotto diversi aspetti. La crescita del PIL ha registrato una significativa accelerazione dall’1,6% del 2015 al 2,5/3% del 2016, chiudendo gran parte del divario rispetto al resto dell’Europa Orientale. L’espansione è stata guidata dalla spesa per consumi, molto compressa negli anni passati dal deleveraging dei bilanci delle famiglie e ora sostenuta da alcune misure fiscali e dal calo della disoccupazione, dalla ripresa degli investimenti, dal boom del turismo e dal buon andamento dell’export. Nel 2017 le prospettive rimangono buone, con l’accelerazione dell’utilizzo dei fondi strutturali europei per investimenti fissi che dovrebbero spingere la crescita verso il 3% rispetto al 2016. La lunga fase di deflazione, inoltre, sembra essere terminata.
• L’andamento dei conti pubblici è stato migliore delle attese, con il deficit pubblico sceso nel 2016 sotto il 2% del PIL (rispetto al target del Governo del 2,6%) che dovrebbe permettere l’uscita dalla procedura europea di infrazione per deficit eccessivo nel 2017; la riduzione del deficit, che dovrebbe rimanere a questi livelli anche nel 2017, dovrebbe finalmente permettere al debito pubblico (il punto debole principale della Croazia) di diminuire dal 2017.
•  La situazione politica è stata molto instabile nel 2016 ma sembra ora essersi normalizzata. Dopo aver vinto le elezioni di settembre, il partito di maggioranza HDZ ha insediato un nuovo Governo pro-europeo e pro-riforme supportato da una maggioranza che sembra più stabile di quella del precedente Governo tecnocratico.
• Il credito sovrano della Croazia ha fortemente sovraperformato gli altri crediti dell’Europa Orientale (a parte la Serbia, che ha una storia d’investimento simile) sulla conferma del miglioramento dei fondamentali macroeconomici e sull’aspettativa di un maggiore impegno del Governo sul fronte delle riforme strutturali e dell’integrazione europea, che sembrano poi essersi realizzate. Il momentum sul rating è migliorato, dopo che Fitch ha rimosso l’outlook negativo, creando la possibilità che Moody’s possa fare altrettanto nel 2017. Considerando i fondamentali ed i fattori di rischio (in particolare la vulnerabilità dei conti pubblici nel caso in cui il processo di riforme strutturali si arresti nuovamente), le valutazioni degli spread sembrano adeguate. La Croazia dovrebbe tornare sul mercato primario nel 2017, dopo aver saltato il 2016. La view sul credito sovrano rimane neutrale.

George Stern